Criterii de utilizare in fundamentul financiar a unei investitii

Criterii de utilizare in fundamentul financiar a unei investitii

1 Elemente financiare ale unei investitii

Complexitatea procesului investitutional prezinta o serie de particularitati care impun metode diverse si laboriose de apreciere a eficientei sale. In acest sens se poate afirma ca durata desfasurarii acestui program proces este mare, datorita perioadei de creare a imobilizarilor, in care se pregatesc conditiile tehnico-materiale pentru viitoarea activitate de expluatare.Din aceasta cauza mijloacele agregate in procesul investitional sunt "producatoare", in acest timp, din punct de vedere financiar, de pierderi asa zis conventionale, justificate de perioada obiectiv necesara de transformare a monedei in mijloace materiale.

Eficientizarea procesului investitutional poate fi asigurata, in aceasta faza, prin selectarea acelor proiecte care prin utilizarea capitalurilor intreprinderii sa conduca la crearea imobilizarilor in cel mai scurt timp.

In procesul investitional are loc o accentuata separare a doua grupuri de fluxuri: unele vizeaza fluxurile financiare negative, concretizate in cheltuielile efectuate, iar altele sunt fluxurile financiare pozitive reprezentate prin incasarile ce apar odata cu inceperea activitatii de expluatare. In consecinta, cheltuielile se efectuiaza "in prezent", in timp ce rezultatele se vor obtine "in viitor". Aceasta situatie creaza dificultati in aprecierea eficientei costituirii capitalurilor pentru investitii, deoarece efortul si efectul nu se situiaza in acelasi moment, fapt ce prejudiciaza credibilitatea concluziilor, fapt ce impune actualizarea sau capitalizarea, tehnici de eliminare a neajunsului mentionat.

Procesul investitional presupune colaborarea unui numar importatnt de participanti: proprietari-investitori, imprumutatori, intreprinderi partenere, salariati, stat, fiecare cu interese bine individualizate, de multe ori chiar divergente. Indicatorii de eficienta ai construirii capitalurilor pentru investitii sunt construiti astfel incat sa reflecte obiectivele unora, sau a tuturor celor implicati in acesti proiect.

In construirea si utilizarea capitalurilor pentru investitii, pe anumite perioade de timp se manifesta o serie de riscuri. Din aceasta cauza este absolut necesar sa se evalueze dimensiunea fiecarui risc potential, in vederea selectarii doar a celor proiecte, cel mai bine protejate.

Capitalurile intreprinderii se concretizeaza, in urma transformarii lor din forma baneasca in forma materiala , intr-o diversitate de active imobilizate a caror contributie la rezultatele financiare este adesea dificil de determinat, si atunci doar cu ajutorul unui numar mare de indicatori. Necesitatea utilizarii mai multor criterii de apreciere a eficientei investitiilor este determinata, deci, atat de complexitatea procesului investitional, cat si de limitele pe care fiecare criteriu le contine.Aceste limite reflecta incapacitatea indicatorilor utilizati de a surprinde, fiecare in parte, sub toate aspectele, eficienta procesului investitional. In acest context profesorul B. Colasse constata ca intre indicatorii utilizati in aprecierea eficientei investitiilor in active imobilizate, cei mai frecventi intalniti in practica sunt: rata interna de rentabilitate cu 58,4% din cazuri sitermenul de recuperare a investitiilor, cu 34,5%.

Criteriile utilizate in aprecierea eficientei proiectelor de investitii pot fi classificate in doua grupe:

1. criterii traditionale (simple);
2. criterii bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare.

A.    Intre criteriile traditionale cele mai intalnite in practica economica sunt:

criteriul rentabilitatii;

criteriul lichiditatii (al duratei de recuperare a capitalului investit);

criteriul costului (al economiei sau al depasirii costului de productie).

B. Criteriile bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare sunt urmarea stradaniilor, atat ale teoreticienilor cat ale practicienilor economisti, de reflectare mai corecta a eficientei proiectelor de investitii. In acest sens, se impune ca atat efortul cat si efectul ce privesc o investitie sa se refere la acelasi moment. Acesta deoarece, in procesul investitutional exista un decalaj temporal intre periaoda efectuarii cheltuielilor de investitii (faza I) si cea in a II-a, fluxuri financiare pozitive (incasari din vazarea productiei diminuate cu cheltuieli de expluatare) respectiv surplusul monetar.

Capitalizarea este tehnica cu ajutorul careia se poate calcula nivelul viitor, la o anumita data , a unei sume plasate in momentual actual. Daca luam in considerare rata rentabilitatii "r" la care un anumit capital "C" poate fi fructificat, atunci in anul "t" valoarea capitalului rezultat din calculele capitalizarii este:

dupa un an capitalul are un nivel nou "C1":

C1= C + C * r = C( l + r)

dupa al doilea an capitalul are urmatoarea valoare "C2":

C2 = C( l + r) + ((C ( 1 + r)) r = ( 1 + r)(C + Cr ) = C( 1 + r)( 1 + r) = C ( 1 + R)2

prin extrapolare, in anul t capitalul ajunge la urmatorul nivel:

Ct = C( 1 + r) la t . ..

In legatura cu operatunile privind capitalizarea sunt de facut cateva remarci:

relatia ( 1 + r) la i reprezinta factor de capitalizare ( fructificare);

suma totala reprezentand capitalizarea, cuprinde atat capitalul cat si acumularea la finele fiecarui an,

rata renatabilitatii "r" este luata in calcul la nivelul costului capitalului, deoarece acesta exprima obligatia minima a investitorului.

Actualizarea este tehnica prin intermediul careia se determina valoarea actuala, la inceputul anului unu, sau in momentul zero, a sumero capitalizzate la finele anilor 1,2,3, . ., n. Operatiunea se realizeaza cu ajutorul factorului de capitalizare: . . .

Criteriile bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare prezinta o serie de limite:

desi unele sunt oportune, din punct de vedere financiar nu sunt rentabile. De aceea trebuie sa se faca o disociere intre rentabilitate si calculul actuarial, pe de o parte si productivitatea investitiei, dupa darea in functiune si integrarea ei in firma, pe de akta parte. Anumite costuri legate de aceasta productivitate, mai slaba, trebuiesc deduse din cash-flow-ul net al investitiei;

daca investitia are o durata lunga de functionare, intervin greutati in estimarea corecta a fluxurilor si alegerea ratei de actualizare (capitalizare).

Printre indicatorii folositi in aprecierea eficientei proiectelor de investitii cei mai utilizati sunt: valoarea actualizata neta si rata interna a rentabilitatii. Semnificatia valorii actualizate nete decurie din legea randamentelor descrecatoare ale oportunitatilor de investitii din economie. Potrivit acesteia randamentul marginal adica profitul la un leu investi teste descrescator pe masura ce se investeste tot mai mult. De aceea, decidentul trebuie sa stie cand sa se opreasca in a investi. Evaluarea investitiilor pe baza valorii actuale si nu a valorii viitoare, este o alegere subiectiva si motivata de ordin tehnic. Este mai uzuala actualizarea veniturilor viitoare la momentul prezent si compararea, pe aceasta baza, a diferitelor variante de investitii decat capitalizarea lor la un moment viitor, in vederea efectuarii aceleiasi comparatii de variante investitiilor. In ipoteza existentei unei piete monetare ne saturate, rata medie a dobanzii pe aceasta piata este aceea la care se vor actualiza veniturile viitoare din investitia in active imobilizate, in oricare din oportunitatile de investitii, cu radamente superiore sau egale ratei dobanzii. In aceste conditii orice reinvestire, ulterioara de capitaluri se poate face cel putin prin plasamente pe piata monetara (ne saturata) si nu in oportunitati de investire cu radamente inferiore ratei dobanzii. Rata dobanzii de piata (r) dobandeste astfel rolul de criteriu obiectiv de evaluare a proiectelor de investitie si de selectie a celor mai eficiente. Contributia ficarui proiect de investitii la acest supliment de valoare a intreprinderii este ceea ce se cheama valoarea actualizata neta (V.A.N.). Masurarea V.A.N. se face, deci, in puterea de cumparare din prezent a monedei in care de ast fel este masurat si efortul de investitie.

Valoarea actualizata neta se determina ca diferenta intre fluxurile de trezorerie viitoare si actualizate la rata dobanzii pe piata, respectiv valoarea lor actuala, pe de o parte si capitalul investit, pe de alta parte. Regula V.A.N. porneste de la ipoteza de piata monetara ne saturata. Cu cat veniturile actualizate vor fi mai mari decat capitalurile investite, cu atat proiectul de investitie va fi mai eficient. Teoria financiara nu a gasit un criteriu mai fiabil pentru selectia proiectelor de investitii, decat maximizarea V.A.N.

Considerand in continuare, rata medie a dobanzii ca un randament de referinta in materie de investitie, regula V.A.N. de evaluare a proiectelor poate fi transpusa in termeni de rate de rentabilitate specifice fiecarui proiect de investitie, motiv pentru care ele se mai numesc si rate interne de rentabilitate (R.I.R.). In determinarea lor se porneste de la ipoteza ca veniturile viitoare (C.Ft) pot fi reinvestite constant la aceasta rata interna de rentabilitate care urmeaza sa se determine din relatia initiala a investitiei pe piata monetara:

in cazul unei perioade: Io ( 1 + R.I.R.) = C.F.1, unde R.I.R. = . . . .

pentru n perioade: Io . . . . .

unde R.I.R. este singura necunoscuta iar calculul ei se face prin tatonari repetate ale unor rate care apropie cel mai mult cei doi termeniai egalitatii. Proiectele de investitii care vor avea rata interna a rentabilitatii mai mare decat rata medie a dobanzii vor fi preferibile celor care au rata interna mai mica sau egala cu rata dobanzii (R.I.R.<= i). Pentru un proiect de investitie, rata interna de rentabilitate exprima rata care egalizeaza venturilor actualizate obtinute din vanzarea productiei cu costurile investitiei si a celor cu expluatarea pe intreaga perioada de functionare a obiectivului.

2 Criteriul rentabilitatii

Criterul rentabilitatii presupune determinarea ratei rentabilitatii economice a proiectului de investitie si apoi compararea acesteia cu rate similare ce privesc alte proiecte, sau cu marimi ce privesc alti indicatori ai firmei precum rata rentabilitatii capitalului fix. In economia de piata nu se pune problema atat a tipurilor de investitii ce urmeaza a se realiza, cat de a selecta cele mai bune proiecte, utilizandu-se cat mai eficient capitalurile disponibile.

Criteriul rentabilitatii este, din aceasta cauza, cel mai important in adoptarea proiectelor. Ca regula generala, rata rentabilitatii (R) trebuie sa fie mai mare decat costul capitalurilor proprii si imprumutate (K):

R>K

Aprecierea proiectelor de investitie, dupa criteriul rentabilitatii, poate fi realizata cu ajutorul mai multor indicatori. Intr-o viziune contabila, cu un pronuntat caracter statistic, rentabilitatea este evidentiata cu ajutorul raportului:

Rata rentabilitatii=

Indicatorul se calculeaza pentru fiecare an al duratei de viata economica a activelor fixe rezultate din investitie. Pentru a elimina influienta variatiilor anuale ale beneficiilor nete, alti autori propun ca la numaratorul relatiei sa se ia in considerare beneficiul mediu anual.

Rata rentabilitatii=

Credibilitatea indicatorului este pusa in discutie datorita modului de calcul al investitiei nete anuale. Investitia neta anuala se determina prin deducerea amortizarilor anuale din valoarea ramasa a activelor imobilizate. Indicatorul este astfel conceput, deoarece se considera ca marimea capitalului participant la fiecare proces economi ceste data de valoarea ramasa de recuperat a acesteia. Daca avem in vedere procesul de transmitere a valorii, atunci rationamentul este corect. In realitate capitalul participa la activitatea economica cu valoarea lui de piata. Folosirea acesteia ar pune in evidenta dimensiunea corecta a rentabilitatii investitiei. Regulile rigide ale contabilitatii privind evidentierea activelor imobilizate nu permit insa acest lucru. Rentabilitatile anuale, ca urmare a luarii in calcul a investitiei nete, sunt tot mai ridicate catre sfarsitul perioadei de viata economica a activelor imobilizate, ceea ce nu corespunde realitatii. Intreprinderile care folosesc acest indicator, nu pot lua decizii corecte de crestere economica, deoarece desi ele sunt (dupa acesr indicator) rentabile, ba chiar tot mai rentabile de la an la an, in realitate ele nu dispun de resurse nici pentru realizarea unei dezvoltari prin autofinantare, nici pentru o garantie acceptabila in vederea creditarii.

Intr-o viziune dinamica, criteriul rentabilitatii este aplicat prin compararea fluxurilor financiare pozitive cu cele negative oc azionate de procesul utilizarii capitalurilor pentru investitii in active fixe. Rata rentabilitatii economice a proiectului se calculeaza prin raportarea cash-flow-ului anual (CFa), la capitalul investit (I):

R= . . .

Daca cash-flow-urile anuale nu sunt egale in fiecare an, atunci se pot determina marimi medii. Astfel, relatia devine: R= . .

Comform acestiu criteriu este acceptat acel proiect care are cea mai ridicata rata de rentabilitate. Totusi o serie de limite fac ca acest criteriu sa conduca la concluzii mai putin credibile. Astfel:

nu ia in considerare consecintele actiunii factorului timp;

nu poate realiza esalonarea in timp a incasarilor, platilor si implicit a profiturilor (cash-flow-urilor);

nu calculeaza efectele riscurilor inerente oricarui proiect de investitie;

desi poate sugera care este castigul adus de un proiect la un leu investit, calitatea concluziei este conditionata de cat de potrivita este baza de comparatie.

3 Criteriul lichiditatii

Criteriul lichiditatii sau al duratei de recuperare a capitalului investit reflecta perioada in care capitalul, odata investit si aflat sub forma materiala, revine in forma initiala, adica cea baneasca, prin incasarile nete realiozate din exploatarea capacitatilor create. In eventualitatea analizarii mai multor proiecte concupente care au acelasi grad de rentabilitate, pentru alegerea investitiei optime se aplica si alte criterii cum ar fi cel al lichiditatii. Prin lichiditate financiara se intelege capacitatea intreprinderii de a transforma in bani, activele de care dispune. Criteriul lichiditatii de selectare a investitiilor urmareste ca acesta sa se recupereze cat mai repede posibil, adica investitorul sa intre in posesia capitalurilor avansate si a rentabilitatii scontate intr-un termen cat mai scurt, pentru a le putea folosi in vederea initierii altor operati uni economice.De regula, lichiditatea se stabileste in numar de ani de recuperare a capitalurilor utilizate pentru investitii in active imobilizate.

C.F= . . . . .

Iar, V.R este valoarea reziduala a activelor imobilizate, iar "n" durata de functionare a capacitatii create prin investitie.

Determinarea cash flow-ului mediu anual, avandu-se in vedere si sumele obtenabile din valorificarea activelor imobilizate, la scontarea lor din functiune (V.R), confera o dimensiune mai reala a fluxurilor de intrare. Indicatorii folositi in aprecierea eficientei utilizarii capitalurilor cu aceasta destinatie trebuie costruiti in comformitate cu realiatile economice. Termenul de recuperare reprezinta, deci, numarul de ani, dupa care suma fluxurilor marginale de trezorerie devine egala cu suma investitiei. Acest indicator asigura o alegere a variantelor de investitii, in functie de rapiditatea recuperarii capitalurilor. Este o metoda simpla de luare a unei decizii de investitii ce penalizeaza aceste proiecte unde recuperarea fondurilor investite se face intr-o perioada mai mare de timp si care pot fi astfel afectate de riscul de ne recuperare.

Criteriul lichiditatii urmareste ca termenul de recuperare sa fie mai mic decat durata de viata a investitiei, cu deosebire se are in vedere sa fie mai mic decat durata de viata a investitiei, cu deosebire se are in vedere sa fie mai mic decat durata sa comerciala. Metoda aceasta prezinta, insa, un incovenient: elimina de la selectie proiectele de investitie cu o buna rentabilitate, dar realizata pe termen lung, care pot fi esentiale pentru posperitatea intreprinderii. Transformarile ce au loc in formele capitalului intreprinderii pot fi evidenziate, atat in faza de realizare a investitiilor cat si ulterior in cea de expluatare.Astfel, cu ocazia infaptuirii investitiilor lichiditatea de ansamblu a activelor firmei diminueaza datorita modificarii compozitiei capitalului ca urmare a sporirii ponderii activelor cu durata de viata indelungata. Dupa punerea in functiune a obiectivului, amortizarea activelor imobilizate impreuna cu profitul, obtinut din vanzarea productiei, permit intreprinderii recuperarea capitalului consumat. Durata de recuperare apare astfel la convergenta dintre marimea investitiei avansate si marimea cumulata a cash-flow-ului. Durata de recuperare a investitiei (D.r) se determina cu ajutorul relatiei:

D.r = . . . . ., unde

CF.a este cash flow-ul mediu anual.

Comform acestui criteriu, cel mai bun proiect este acela care permite recuperarea cea mai rapida a investitiilor effectuate. Simplitatea aplicarii lui il face usor utilizabil in alegerea proiectelor, insa prezinta o serie de inconveniente, unele specifice criteriilor care nu se bazza pe actualizare:

nu ia in considerare esalonarea in timp a fluxurilor de incasari si plati;

neglijeaza efectele ce se produc dupa recuperarea investitiilor;

avantajeaza proiectele care permit acumularea rapida a capitalului in raport cu cele la care acest proces se realizeaza pe perioade lungi.

4 Criteriul costului

Criteriul costului este aplicabil cu precadere in cazul selectarii investitiilor de inlocuire si indeosebi a celor ce vizeaza modernizarea.

Applicare criteriului presupune parcurgerea a doua etape:

determinarea economiei (E) sau a depasirii costurilor de productie (D), urmare a investitiei comform relatiei: E(D) = ( Co . . . . . . . ) , unde

Co sunt costurile de expluatare, exclusiv cheltuielile privind amortizarea inainte a investitiei;

Vr este valoarea ramasa a mijlocului fix prevazut a fi innocui;

Dr este durata de functionare ramasa a mijlocului fix de inlocuit;

C1 sunt costurile de expluatare, mai putin amortizarea aferenta mijlocului fix, prevazut a se achizitiona;

Vi este valoarea de intrare a noului mijloc fix;

D1 este durata normala de functionare a noului mijloc fix;

daca in urma calculelor se obtine o economie, se continua cu stabilirea ratei randamentului investitiei (r): r = . . . . .

Daca rata randamentului investitiei este superiora ratei randamentului mijloacelor fixe ale firmei, proiectul poate fi acceptat.